民生證券研究所策略小組

　　中央經(jīng)濟工作會議召開在即，經(jīng)濟政策有望實現(xiàn)“穩(wěn)健貨幣，積極財政”的正式轉(zhuǎn)變。我們認為，在通脹預(yù)期持續(xù)發(fā)酵的背景下，貨幣政策緊縮的擔憂仍將延續(xù)，并將制約市場反彈空間。

　　本周一，央行發(fā)行10億元一年期央行票據(jù)，發(fā)行量較上周減半，引致市場加息預(yù)期再度強化。隨著央票一、二級市場利率倒掛，央行的公開市場回收流動性功能受限，同時市場普遍預(yù)期11月CPI仍將居高不下，在存款準備金率上調(diào)空間有限的背景下，央行再次加息的預(yù)期強化。預(yù)計本周市場將延續(xù)窄幅震蕩格局，建議關(guān)注受益于政策紅利的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，以及兼具防御性和受益經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的下游消費類板塊。

　　貨幣從緊預(yù)期進一步強化

　　11月重要宏觀數(shù)據(jù)披露時間窗口臨近，市場加息預(yù)期再起。從國內(nèi)最近幾次加息和上調(diào)存款準備金的時間點來看，通常出現(xiàn)在高企的CPI數(shù)據(jù)出爐前夕。從農(nóng)業(yè)部公布的11月價格指數(shù)來看，11月農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價格指數(shù)和“菜籃子”指數(shù)均較10月份再次出現(xiàn)大幅上揚，預(yù)計11月份CPI增速將再創(chuàng)年內(nèi)新高，這將使得市場產(chǎn)生12月上旬央行有可能再次上調(diào)存貸款利率的預(yù)期。同時，翹尾因素將導致明年一季度CPI仍處高位，從管理通脹預(yù)期的角度看，年內(nèi)央行很有可能再次選擇以加息的方式來引導市場的合理預(yù)期。

　　中央經(jīng)濟工作會議召開在即，政策取向趨于明朗，對政策緊縮的憂慮將繼續(xù)壓制市場上行空間。在通脹壓力增大及國際經(jīng)濟形勢復雜的情況下，中央經(jīng)濟工作會議受到了市場的異常關(guān)注。預(yù)計明年貨幣政策趨向于收緊轉(zhuǎn)向穩(wěn)健，財政政策則有望繼續(xù)保持積極，經(jīng)濟增長“保八”目標不變。

　　統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，中國10月居民消費品價格指數(shù)(CPI)同比上升4.4%，增速明顯高于9月的3.6%，10月CPI同比漲幅創(chuàng)出25個月新高。在貨幣信貸高速增長，美國實施第二次量化寬松政策(QE2)，國內(nèi)通脹壓力不斷攀升的背景下，防通脹將成為未來一段時間宏觀調(diào)控的首要任務(wù)，中央經(jīng)濟工作會議可能會在明年的信貸規(guī)模、投資項目分配以及更多的緊縮政策出臺方面有新的舉措。

　　低估值封殺深幅調(diào)整空間

　　經(jīng)過近期市場的大跌，政策緊縮預(yù)期帶來的市場風險已經(jīng)得到明顯釋放，無論從全部A股指數(shù)來看，還是從權(quán)重股周期板塊，抑或是從恒生A-H溢價指數(shù)來看，當前市場估值都具備較高的安全邊際，低估值將為大盤提供一定的支撐，市場繼續(xù)出現(xiàn)大幅調(diào)整的概率不大。

　　縱向來看，大盤指數(shù)具備明顯的估值優(yōu)勢，目前市場的低估值水平將為大盤提供一定的支撐。截至2010年11月26日，全部A股過去十年的平均市盈率、平均市凈率分別為38.7倍、3.4倍，較當前20.3倍和2.9倍的市盈率和市凈率水平分別高出96%和17%。當前市場估值處于歷史估值底部區(qū)域，具備良好的安全邊際。

　　權(quán)重周期股顯著被低估。相比上證非周期指數(shù)，周期行業(yè)整體具備顯著的估值優(yōu)勢。從近十年的數(shù)據(jù)來看，當前周期股與非周期股折價率水平創(chuàng)歷史新高，目前非周期股市盈率是周期股市盈率的2.01倍，非周期股市凈率是周期股的1.38倍。

　　恒生A-H股溢價指數(shù)創(chuàng)四年來新低。從恒生A-H股溢價指數(shù)來看，當前值為98點，創(chuàng)下2006年10月份94點以后的新低。相比歷史數(shù)據(jù)，當前A股具備估值優(yōu)勢。

　　保持震蕩整理格局

　　本周滬深兩市限售股解禁規(guī)模大幅攀升，國債長端和短端收益率先后上行，收益率曲線呈現(xiàn)平坦化特征，顯示在短期資金面趨緊的同時，市場對未來通脹的預(yù)期也在提升。在市場開戶數(shù)和交易集中度高位回落的背景下，微觀流動性需求增大，短期市場將處于震蕩整理格局中。

　　本周解禁規(guī)模較上周大幅攀升。本周兩市又將迎來一次以“中國中鐵”領(lǐng)軍的限售股解禁大潮。與中國石油相似，中國中鐵雖然涉及巨量解禁，但實質(zhì)遭到的拋壓并不大。統(tǒng)計顯示，本周兩市將有涉及37只個股的285.6億股限售股解禁，較上周限售股解禁量巨幅增加。其中，中國中鐵解禁規(guī)模為119.5億股，占下周解禁總量的41.2%，解禁市值達532億元。相對比，下周滬市將面臨較大的解禁壓力。

　　從具體個股解禁情況來看，本周有東方銀星、華業(yè)地產(chǎn)、南京銀行、宜華地產(chǎn)、風帆股份、成飛集成、利達光電7只個股在限售股解禁后將實現(xiàn)全流通，而中國中鐵、成飛集成、三泰電子、深圳機場以及科達光電等個股的解禁限售股占其流通股本比例超過100%，解禁后，其流通股本將面臨較大擴容。

　　新增A股開戶數(shù)和新增基金開戶數(shù)回落。上周，滬深兩市新增A股和基金開戶數(shù)分別為435167戶、98499戶，相比前一周分別減少129077戶、16259戶。參與交易的A股賬戶為2084萬戶，相比上周減少627萬戶;市場交易賬戶與持倉賬戶的比率可比值為37.8%，較上周下降11.9個百分點。參與交易的賬戶戶均交易金額為14.8萬元，戶均交易金額減少2.5萬元，交易集中度高位回落。

　　總體來看，在政策緊縮預(yù)期不斷強化和估值具備安全邊際支撐的雙向作用下，上證綜指有望在年線附近延續(xù)窄幅震蕩的格局。十二月初中央經(jīng)濟工作會議召開在即，關(guān)于明年經(jīng)濟政策的定調(diào)將是近期市場的重要議題。我們認為調(diào)結(jié)構(gòu)、保增長、協(xié)調(diào)區(qū)域發(fā)展仍將是市場的投資主線，市場投資熱點仍將活躍。