第一, 收入增長符合預期;主要源于銷量提升
報告期收入9.96億,同比增長25.3%;主要源于產(chǎn)品銷量提升所致。速凍米面食品行業(yè)2010年前6個月累計產(chǎn)量135萬噸,同比增長22.2%;公司作為行業(yè)龍頭,增量應在行業(yè)之上,故銷量提升是業(yè)績增長主因的解釋合理。
分產(chǎn)品看,速凍湯圓收入增速41%,成為主要增長點。速凍粽子雖提升了產(chǎn)品結構,但銷量下滑更甚,同比收入增速下滑7個百分點。
分季度看,二季度收入同比增長30.2%,超過一季度增速。由于今年春節(jié)相對靠后,故一季度營收應相對較好;二季度營收同比增速提高,加之粽子產(chǎn)品收入下滑,表明其他產(chǎn)品確實熱銷。
第二, 綜合毛利略微下滑;粽子、面點毛利提升是亮點
綜合毛利率36.5%,同比微降0.5個百分點,基本穩(wěn)定;顯示公司在價格傳導方面依然穩(wěn)健。
粽子產(chǎn)品毛利提升接近12個百分點,面點毛利微升近1個百分點;而湯圓、餃子均有下降,值得思索。我們認為有兩方面可考慮:1)湯圓毛利下滑和收入大增,表明公司很可能采取價格競爭方式推進新市場;2)粽子、面點等容易擺脫同質化,對成本的傳導和產(chǎn)品結構升級更為有效。
第三, 期間費用穩(wěn)健;營業(yè)外收入比例較大
期間費用基本維持穩(wěn)定:三項費用率合計31.1%,上年同期數(shù)為30.5%。同比僅增加0.8個百分點。不過,相比36.5%的毛利率,31%的期間費用已經(jīng)非常高了。主要在于銷售費用率較高,達27.1%。表明公司市場拓展依然進行,競爭形式也較為激烈。
營業(yè)外收入達2164萬,主要為收到的稅費返還。當期,營業(yè)外收入占營業(yè)利潤比重為43%,相比同期提高一倍。成為公司凈利潤增長的一個主要來源。稅費返還主要源于公司子公司享受的稅收優(yōu)惠政策。
第四, 所得稅率提升影響盈利
鄭州全惠子公司本期開始繳納所得稅,從而提升了公司整體的實際所得稅率至18.8%;提高了近6個百分點。
期內,鄭州全惠實現(xiàn)凈利潤2112萬,凈利率8.7%;同比下降12個百分點;環(huán)比亦下降3.3個百分點。
第五, 規(guī)模化和產(chǎn)品鏈延伸:三全占據(jù)有利位置
我們在行業(yè)報告中指出,速凍米面產(chǎn)業(yè)的發(fā)展有兩次大的時機:第一次是家庭用食品的普及;第二次是業(yè)務用市場的啟動。目前,我們依然處于家庭用食品普及階段,而行業(yè)主題亦集中于規(guī)模擴張和結構調整方面。
三全在國內速凍米面行業(yè)的品牌價值巨大,在市占率方面穩(wěn)步提升,這是利于行業(yè)從無序、低端的價格競爭模式逐步走向有序競爭的;我們認為行業(yè)格局基本成型,三全占有率進一步提升的概率是很大的。
三全顯然看到了市場發(fā)展方向,一系列的產(chǎn)能布局基本昭示了未來發(fā)展重心。這里我們有個小擔憂,在草根調研中會發(fā)現(xiàn)二三線地區(qū)的競爭方式依然落后,所以在市場占有率沒有足夠高之前,行業(yè)的盈利能力都可能不會很高。這是需要忍受的痛苦期;在這之間,規(guī)模化導向仍將是行業(yè)競爭的主要方式。
第六, 維持謹慎推薦評級
業(yè)績預測主要根據(jù)規(guī)模擴張進度假設,我們預期2010-2012年EPS 為0.635,0.886和1.136元,動態(tài)PE 分別為59.07,42.33和33.02倍。短期而言,我們謹慎推薦,如有超預期因素如收購等,評級或可上調;長期而言,依然認為值得推薦。 相關閱讀